実際の株式がついにブロックチェーン上に登場。SECが望むその仕組みとは

米国証券取引委員会（SEC）は、待望のを発表しました"イノベーション免除" 米国のトークン化された株式の市場を、完全な全国証券取引所として登録することなく、5年間の期間限定で運営することを許可する対象プラットフォームに対する措置。

これまで、米国市場向けにトークン化された株式の市場を構築しようとする企業は、 買い手と売り手を一緒にまとめ、規制当局はこれを従来の株式取引所のように扱う可能性があります。つまり、ブロックチェーントレーディングをNYSEやNASDAQのような取引所向けに設計された規則に適合させる必要が出てくるかもしれないということです。

状況は変わりました。

SECは、企業が従来の取引所のルールブックに従わせることなく、公開ブロックチェーン上で実際の株式取引を試行できるようにする方針です。そして、「実際の」という言葉がここでの大きな違いです。SECは、株式の所有権を実際に表すトークンと、単に価格を追跡する製品との間に明確な線を引いています。

この一時的な5年間のサンドボックスの下で、「トークナイズド・セキュリティーズ・ベニュー（TSV）」と呼ばれる専門プラットフォームは、スマートコントラクトおよび流動性プールを通じて、適格なトークン化された米国株の取引を国の証券取引所としての登録を必要とせずに促進することができます。これらのプールに流動性を提供する特定の企業は、ディーラー登録要件に関する救済を別途受けることが可能です。

これは上場企業、投資家、その他の参加者にとって何を意味するのでしょうか？詳しく見ていきましょう。

なぜ重要なのか

明確に申し上げますと、これは単に株式証明書をトークンに変換するだけの話ではありません。暫定規則は変わるでしょうどこで、そしてどのように 株式は取引されることができます。

従来の取引所は一般的にオーダーブックを通じて買い手と売り手をマッチングさせます。これは、単に株式がブロックチェーン基盤を通じて取引可能かどうかを試したい企業にとっては高い規制のハードルとなります。

SECの実験の下で、適格な取引所は代わりに投資家にスマートコントラクトによって管理されるブロックチェーンベースの流動性プールを通じてトークン化された株式の取引を許可することができます。これにより、銀行、ブローカー、そして暗号企業は異なる市場構造を試す余地が生まれます。従来の取引所の注文帳に完全に依存するのではなく、トークン化された株式はスマートコントラクトや事前設定されたアルゴリズムによって管理される資産プールに対して取引される可能性があります。

簡単に言えば、SECは業界に暗号資産の取引機構の一部を借用させ、規制された米国株式で試験させているのです。

このように考えるべきです。現在、トレーダーは証券会社を通じて株式注文を出し、その注文は最終的に従来の市場インフラと連動しています。

この免除規定の下で、適格な投資家は、同一の株式を表すトークンを規制されたブロックチェーン取引所を通じて取引することが可能となり、規制および管理された環境の中で、トークン化された資産のプールと直接やり取りすることもあり得ます。

しかし、より大きな約束は単に取引の場所を変えることを超えています。証券がブロックチェーン上に存在するようになると、支持者たちは、それが決済を容易にし、互換性のある金融プラットフォーム間での移動や、最終的には他の取引における担保としての使用が可能になると主張しています。ただし、このSECの免除規定自体は、TSV上でのレバレッジや貸付を許可するものではありません。

しかしながら、ガードレールは存在します。

当該市場を運営するソフトウェアは、公開されており監査可能でなければならず、公共の許可不要なブロックチェーン上に展開されている必要があります。ただし、取引会場自体へのアクセスは、SECによると引き続き許可制となっています。

したがって、これはアップルやマイクロソフトの株が、従来の注文帳ではなく、自動流動性プロトコル（またはスマートコントラクト）上で運用される人気の分散型暗号取引所で自由に取引が開始されることを意味するものではありません。

これは、規制された取引所が分散型金融によって先駆けられた一部の技術を試験できる一方で、取引が許可される者を厳格に管理できることを意味します。

そしてこのサンドボックスは意図的に小規模に設計されています。

最も流動性の高い銘柄については、各取引所は最大で75銘柄のトークン化が可能であり、平均日次取引量の0.25％を超えてはならない。2次層の銘柄については、上限が250銘柄および平均日次取引量の2.5％に引き上げられると、SEC取引市場局長のジェイミー・セルウェイ氏は述べている。

「その動機は、明らかに控えめなスタートを切ることでした」とセルウェイ氏は述べた。「まずは人々を動かし、効果を測定しましょう。」

例えば、テスラ—最も取引が活発な株式の一つ—は、平均的な一日の取引量が約4,000万株です。この定義によれば、適格な取引所は理論的には1日に約10万トークン化されたテスラ株の取引を可能にすることができ、これは1株366ドルの株価で約3,660万ドルに相当します。

大手公開企業にとっての変化とは？

ここからが興味深いポイントです。

例えば、Appleを例にとりましょう。Apple以外の誰かがAppleの株式をオンチェーン化したい場合はどうなるのでしょうか？

Appleが自社の株式をトークン化する必要は必ずしもなく、他者がそれらをオンチェーンに載せることを提案することも可能です。SECのフレームワークは、株式を発行した企業自身、または特定の条件下で、無関係の第三者によるトークン化を許容しています。

したがって、第三者は、ブローカー・ディーラーやその他の仲介者が基礎となる株式を保有する構造を通じて、例えばApple株に対するトークン化された権利を提供することが可能です。ただし、そのトークンが基礎証券と同様の権利および特権を提供する場合に限ります。

しかし、Apple は不意を突かれることはないだろう。

第三者によって作成されたトークン化株式を取引所が上場する前に、取引所はそのトークン化について企業に30日間の通知を行わなければならず、発行者には異議を唱える機会が与えられます。SECの関係者は、異議申し立ては企業がその取引所での証券のトークン化を望まないと伝えるだけで十分であると述べました。

「発行者の拒否権こそが重要な安全装置です」と、規制されたオンチェーン・トランスファーエージェントであるFairmintのCEO兼共同創業者、ジョリス・デラヌー氏は述べています。

理論的に聞こえるかもしれませんが、この問題はすでにの後に表面化しています。公開の口論 今月、AMCエンターテインメントのCEOアダム・アーロン氏が、同社の関与なしにAMC関連の株式トークンを提供しているとしてロビンフッドを批判した後の出来事です。

これらの株式はどこで取引されるのでしょうか？

彼らは、SECの免除の下で運営される適格TSVで取引を行います。

基盤となるブロックチェーンはパブリックであっても、取引環境自体は許可制であり、SECの条件に従うものとなります。

適格な取引所は、自動マーケットメーカー（AMM）を使用することができ、投資家は個別の売買注文を照合する従来の取引所モデルにのみ依存するのではなく、ソフトウェアによって管理される資産プールと取引を行います。

SECは、一部の流動性提供者に対して、当該プールに資産（または流動性）を供給できるよう、ディーラー登録要件からの条件付き免除を認めています。

AMMは、誰かが株式や現金を投入しない限りあまり役に立たないため、これは重要です。

最終的に、より大きな混乱は取引所自体に及ぶ可能性があります。

米国証券取引委員会（SEC）は、NYSEやNasdaqのような既存の取引所になることなく、買い手と売り手を結びつける一時的な株式取引会場のカテゴリーを実質的に創設しました。この免除により、業界はDeFiスタイルのモデルが規制された米国株式市場に適用可能かどうかを検証できるようになります。

しかし、これを「株式のためのDeFi」と呼ぶには注意書きが必要です。

この技術はDeFiのように見えるかもしれません — パブリックブロックチェーン、スマートコントラクト、自動マーケットメイカー、流動性プール — しかし、アクセスモデルは異なります。参加者は引き続き許可制であり、小売投資家、機関投資家、ブローカーディーラーは、会場のアクセス要件を満たす場合に限り参加可能です。

簡潔に言えば：この技術は、DeFiスタイルの基盤技術を借用し、その上に証券市場の規制を重ねています。

そして、それは暗号通貨インフラストラクチャにとって依然として重要であり得ます。

SecuritizeのCEOであるカルロス・ドミンゴ氏はCoinDeskに対し、このフレームワークが「ネイティブなトークン化証券」の加速を促し、最終的にはそれらの複数のオンチェーン流動性市場を創出すると期待していると語った。一方で、AMMやパブリックブロックチェーンを構築する企業は、これら規制市場の基盤技術として自社の技術が活用されれば恩恵を受ける可能性がある。

「これは多くの暗号通貨イノベーションが管理され規制された方法で進展することを可能にする非常に優れた中間点のようなものです」とドミンゴ氏は付け加えました。

投資家にとって何が変わるのか？

潜在的には、基盤部分。

投資家は依然として、議決権や配当権を有する馴染みのある企業の実際の株式を所有することができますが、その所有権の表現および取引のためのインフラはブロックチェーン上で運用される可能性があります。

それは最終的に、より迅速な決済、よりプログラム可能な市場、そして潜在的にはより長い取引時間への道を開く可能性があります。

SEC（米国証券取引委員会）は、トークン化された株式が単なる名称以上のものであることを強く求めています。適格なトークンは、所有者に対して従来の株式と同等の権利と特権を付与しなければなりません。Appleの株式に議決権および配当がある場合、トークン化されたバージョンも同様でなければなりません。そして、Appleの取引が主要市場で停止された場合、そのトークン化された対応物も停止しなければなりません。

本質的に、ラッパーが変更されます。株主の権利は変わらないため、その株式自体は従来の保護を失いません。

これは重要です。なぜなら、海外で「トークン化株式」として販売されている一部の製品は、実際には株価を追跡するだけの合成金融商品であり、従来の株主権利を有していないからです。

これらの合成商品は、本免除の対象外となります。

DinariのCEOであるGabo Otte氏はCoinDeskに対し、「株式をオンチェーン化することは、そもそも株式であることを特徴づける権利を剥奪することを意味してはなりません」と述べています。

しかし、SECはそれらを禁止したり、直接的に法的地位を変更したりしているわけではありません。セルウェイ氏は、新しい方針が既存のシンセティック製品に直接的な影響を与えるものではないと述べました。

変わる可能性があるのは投資家の嗜好です。セルウェイ氏は、「米国の法の下で行われる真の株式形態として構成された製品」が「より魅力的になる可能性がある」と述べました。

また、Hyperliquidなどの暗号取引所で人気を集めている株式に連動するパーペチュアルスワップは、基礎となる株式の実際の所有権ではなくデリバティブの価格エクスポージャーを提供するため、SECの規制枠組みの対象外であることも注目に値します。

大局観

トークン化された株式は木曜日以前から存在していました。

変わったのは、SECがそれらの二次市場を運営する実験を行うための明確な規制の枠組みを設けたことです。

このタイミングは偶然ではありません。

この免除措置は1年以上にわたり開発されてきましたが、議会がクラリティ法案を検討している間、SECは慎重な姿勢を維持していました。 それ 立法は失敗しました 60票に届かず49票で、火曜日に上院での前進を果たせませんでした。

翌日、SEC議長ポール・アトキンスは、同機関が既存の権限内で規制の確実性を提供するために行動すると述べた。

その翌日、トークン化の免除措置が発表された。

ただし、この5年間の期間は重要です。なぜなら、同局はこの免除措置を完成された規制体制ではなく、ライブ実験として扱っているからです。SECのセルウェイ氏は、同局が免除権限を活用することを選択したのは、小規模に開始し、証拠を収集し、「それを基に規則制定に役立てるとともに、場合によっては立法にも役立てるためだ」と述べています。

これは、今月SECが取り組んだトークン化パズルの第二の主要な要素です。

9月初旬、当局はブロックチェーンを証券保有の公式記録として活用することを提案、これにより従来の株主名簿を別途維持する必要がなくなる可能性があります。この提案は、株式の正式な所有者が誰であるかを取り扱いました。本免除は、その株式がどこでどのように取引されるかを対象としています。

これらを組み合わせると、SECは単にウォール街が既存の証券にデジタルラッパーを施すことを許可しているだけではありません。米国株式市場の実際の仕組みにブロックチェーンが組み込まれる可能性を試し始めているのです。

そしてこれからの5年間、ウォール街はその実態を見極めることになる。

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